房企在奔赴A股和港股的路上，顯現(xiàn)出不同的姿勢(shì)。

　　相較于萬(wàn)達(dá)、富力回A之路的君問(wèn)歸期未有期，港股市場(chǎng)已擠滿了渴望在資本市場(chǎng)亮相的房企。

　　2017年末，三盛、福晟相繼通過(guò)借殼在港股完成上市，正榮也于2018年初成功掛牌。今年二季度剛開(kāi)始，弘陽(yáng)地產(chǎn)便遞交了招股說(shuō)明書，4月26日大發(fā)地產(chǎn)不甘人后，重復(fù)了同樣的動(dòng)作。

　　此前無(wú)論規(guī)模還是動(dòng)作都相對(duì)低調(diào)的大發(fā)地產(chǎn)，此刻好似站上了《中國(guó)好聲音》的舞臺(tái)。面對(duì)評(píng)委席上拋來(lái)的“你的夢(mèng)想是什么？”這一問(wèn)題，大發(fā)地產(chǎn)在聚光燈下許下了“沖擊千億，甚至未來(lái)5年沖擊3000億元”的愿景。

　　小房企大夢(mèng)想

　　正當(dāng)市場(chǎng)欲以好奇的目光打量這位“面試者”時(shí)，其官網(wǎng)卻接連多日因服務(wù)不穩(wěn)定而無(wú)法正常訪問(wèn)，這讓原本就鮮有公開(kāi)信息的大發(fā)地產(chǎn)顯得更加神秘。

　　我們?cè)噲D從已有信息入手，勾勒其大致的發(fā)展路徑。

　　大發(fā)地產(chǎn)原名凱潤(rùn)房地產(chǎn)，1996年發(fā)跡于浙江溫州，5年后，擴(kuò)張至上海并將總部遷至上海，十多年來(lái)在上海總計(jì)開(kāi)發(fā)5項(xiàng)物業(yè)，累計(jì)建筑面積達(dá)48.98萬(wàn)平方米，當(dāng)前業(yè)務(wù)主要集中于長(zhǎng)三角地區(qū)。創(chuàng)始人葛和凱已辭去管理層職位，鮮少公開(kāi)露面，80后“二代”葛一旸全面接班，主持工作。

　　對(duì)于中小房企而言，通過(guò)引入規(guī)模房企旗下成熟人才來(lái)復(fù)制其高增長(zhǎng)路徑無(wú)可厚非，然而大發(fā)的這一操作卻讓市場(chǎng)直呼“看不懂”。

　　縱觀此前黑馬房企的舉措，區(qū)域總或是戰(zhàn)投、營(yíng)銷方面的人才向來(lái)是其所愛(ài)。

　　2017年底，時(shí)任龍湖集團(tuán)副總裁的袁春加盟鴻坤地產(chǎn)，袁春在龍湖時(shí)分管集團(tuán)品牌和營(yíng)銷部及客戶與市場(chǎng)研究部。業(yè)內(nèi)人士普遍對(duì)袁春很是認(rèn)同，肯定其能力、情商皆出眾?；诖?，袁春的到來(lái)不僅為此前名不見(jiàn)經(jīng)傳的鴻坤帶來(lái)知名度，重要的是讓市場(chǎng)對(duì)其未來(lái)的增長(zhǎng)保有樂(lè)觀的態(tài)度。

　　而大發(fā)地產(chǎn)的現(xiàn)任管理層中最大的王牌便是今年初剛加盟的執(zhí)行總裁廖魯江?？v觀廖魯江的從業(yè)經(jīng)歷，無(wú)論龍湖還是世茂，其分管的工作皆為人事。

　　有業(yè)內(nèi)人士向《國(guó)際金融報(bào)》記者直言：“大發(fā)挖廖魯江來(lái)做什么？指望廖來(lái)幫它繼續(xù)挖人嗎？”

　　這未嘗不是一個(gè)方法，此前也有先例。

　　弘陽(yáng)地產(chǎn)欲提速?zèng)_規(guī)模時(shí)，先將橄欖枝拋向原旭輝集團(tuán)副總裁兼首席人力資源官，張良到來(lái)后接連出擊，4個(gè)月便為弘陽(yáng)帶來(lái)了9名旭輝、泰禾、新城的高管，這9人到來(lái)后將在戰(zhàn)投、經(jīng)營(yíng)、營(yíng)銷、財(cái)務(wù)等多個(gè)方面合力為弘陽(yáng)提速。

　　然而，廖魯江來(lái)到大發(fā)4個(gè)月尚未有實(shí)質(zhì)性動(dòng)作，其更為人樂(lè)道的是上任時(shí)的“豪言壯語(yǔ)”。廖魯江直言：“中型房企如果想要在未來(lái)活下去，此刻就必須拿出奮斗者之心，拿出敢叫日月?lián)Q新天的魄力，招兵買馬，戰(zhàn)略進(jìn)取，加速進(jìn)入千億級(jí)俱樂(lè)部，未來(lái)才有可能繼續(xù)留在地產(chǎn)球場(chǎng)上繼續(xù)踢球。”

　　千億只是廖魯江的小目標(biāo)，其5年長(zhǎng)期規(guī)劃中將目光鎖定在3000億元的高度。

　　人事出身的總裁向規(guī)模發(fā)起訴求，立足于大發(fā)現(xiàn)有的土儲(chǔ)和錢袋子，如何支撐其跑進(jìn)3000億決賽點(diǎn)是最大的問(wèn)號(hào)。

　　負(fù)債高企

　　大發(fā)地產(chǎn)的營(yíng)收來(lái)源主要為物業(yè)開(kāi)發(fā)及銷售、商業(yè)物業(yè)投資以及經(jīng)營(yíng)和物業(yè)管理服務(wù)三方面。近三年里，三塊業(yè)務(wù)均有增長(zhǎng)，其中物業(yè)開(kāi)發(fā)占比由89.2%增至97.9%，是大發(fā)地產(chǎn)絕對(duì)核心的業(yè)務(wù)，而物業(yè)管理服務(wù)逐漸邊緣化至0.2%。

　　此外，大發(fā)地產(chǎn)旗下的商業(yè)物業(yè)主要為上海凱鴻廣場(chǎng)、南京艾尚天地、南京凱鴻廣場(chǎng)、港陸廣場(chǎng)。數(shù)據(jù)顯示，艾尚天地的營(yíng)業(yè)情況向好，收入貢獻(xiàn)逐年上升，2017年已占據(jù)商業(yè)物業(yè)總額的59%，與之形成對(duì)比的是凱鴻和港陸的頹勢(shì)難掩。

　　大發(fā)對(duì)于規(guī)模的追求絕不僅限于口頭上。

　　資料顯示，2015-2016年，大發(fā)地產(chǎn)經(jīng)營(yíng)收益微減，但毛利和毛利率卻均有上升。2017年，大發(fā)的經(jīng)營(yíng)收益由上一年的6.57億元一躍至44.14億元，同比大增571.84%，同期毛利率卻下降了3.2個(gè)百分點(diǎn)，為近三年最低。

　　對(duì)于這一表現(xiàn)，大發(fā)地產(chǎn)表示，主要由于大發(fā)繼續(xù)擴(kuò)張位于長(zhǎng)三角的地區(qū)業(yè)務(wù)，從而使得已竣工及交付的住宅項(xiàng)目數(shù)量增加、總建筑面積增加以及平均售價(jià)的上漲。

　　從項(xiàng)目布局來(lái)看，大發(fā)依然是一家不折不扣的區(qū)域性房企。

　　截至2018年2月底，大發(fā)旗下的24個(gè)項(xiàng)目構(gòu)成為20棟住宅物業(yè)，3棟商業(yè)綜合體及一個(gè)辦公樓層，全部分布于長(zhǎng)三角地區(qū)，總部上海有5個(gè)，其余19個(gè)項(xiàng)目分布于江浙皖三省。

　　這一布局讓大發(fā)地產(chǎn)頗為得意，其在招股書中表示，長(zhǎng)三角區(qū)核心城市的土儲(chǔ)及高效獲地能力是自身競(jìng)爭(zhēng)力所在。

　　然而，大發(fā)地產(chǎn)現(xiàn)有土儲(chǔ)總建筑僅為172.03萬(wàn)平方米，其中，可銷售及出租的已竣工物業(yè)共計(jì)20.28萬(wàn)平方米，占總土地儲(chǔ)備的11.8%；110.36萬(wàn)平方米的在建物業(yè)，占總土地儲(chǔ)備的64.1%；41.39萬(wàn)平方米的持作未來(lái)開(kāi)發(fā)物業(yè)，占總土儲(chǔ)的24.1%。

　　除了上海、南京，大發(fā)地產(chǎn)大量持倉(cāng)的項(xiàng)目均位于三四線城市。具體來(lái)看，安徽是其第一大土儲(chǔ)所在地，占據(jù)了近半壁江山，安徽地區(qū)的土儲(chǔ)主要集中在安慶和蕪湖，其中安慶一地的土儲(chǔ)便高達(dá)61萬(wàn)平方米，占據(jù)總土儲(chǔ)的35%。浙江緊隨其后，四成土儲(chǔ)皆匯于此，溫州、寧波和舟山為主糧倉(cāng)。

　　招股書中，大發(fā)地產(chǎn)表示，因?yàn)樯虡I(yè)物業(yè)位置優(yōu)越，帶來(lái)了穩(wěn)定的現(xiàn)金流量，其實(shí)施的積極而穩(wěn)健的財(cái)務(wù)政策及運(yùn)營(yíng)也是優(yōu)勢(shì)之一。

　　然而根據(jù)招股說(shuō)明書，重視“強(qiáng)運(yùn)營(yíng)”的大發(fā)地產(chǎn)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流卻并不樂(lè)觀。

　　2015年和2016年，大發(fā)地產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流分別為-7.92億元、8.55億元， 2017年這一數(shù)值驟降為-23.93億元。針對(duì)這一表現(xiàn)，大發(fā)地產(chǎn)表示，主要是由于物業(yè)開(kāi)發(fā)活動(dòng)增加令已竣工持作銷售物業(yè)增加，由于預(yù)售新物業(yè)項(xiàng)目減少令客戶預(yù)付款項(xiàng)減少，物業(yè)開(kāi)發(fā)活動(dòng)增加令在建物業(yè)增加。

　　大幅擴(kuò)張也導(dǎo)致大發(fā)地產(chǎn)的負(fù)債水漲船高。

　　2015-2017年，大發(fā)地產(chǎn)的銀行貸款及其他貸款（包括即期及非即期借貸）分別為40.91億元、32.59億元和59.87億元，其中，2017年大發(fā)的貸款額增長(zhǎng)84%；凈資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)269.8%，同比增長(zhǎng)119.8%；融資成本也由3.59億元增長(zhǎng)至4.76億元。

　　時(shí)值銀根收緊、去杠桿的背景下，高杠桿房企的天花板近乎肉眼可見(jiàn)。

　　對(duì)于未來(lái)的融資，大發(fā)地產(chǎn)表示可能會(huì)尋求債務(wù)融資機(jī)會(huì)，包括資產(chǎn)支持型證券計(jì)劃、公司債券及其他債務(wù)發(fā)行籌集資金。

　　對(duì)于欲沖規(guī)模的大發(fā)而言，當(dāng)務(wù)之急是改善土儲(chǔ)匱乏的困境。而加杠桿后，高昂的融資成本讓毛利率下降，凈利率僅為3.4%的大發(fā)地產(chǎn)而言能否吃得消？

　　畢竟大發(fā)地產(chǎn)利息覆蓋倍數(shù)僅為1倍，換言之經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的利潤(rùn)僅僅夠支付利息，這一盈利水平能否被港股資本市場(chǎng)認(rèn)可？

　　《國(guó)際金融報(bào)》記者據(jù)此聯(lián)系大發(fā)地產(chǎn)，截至目前仍未收到其回復(fù)。